进口暴涨7成？别傻了，全是出口链条在带节奏

半导体相关产品的进口需求主要受出口链条带动。

首先, 关于规模以及增速方面而言, 半导体相关产品的进口跟出口所呈现出来的表现基本上是同步的。其中, 在1至5月这个时间段里, 半导体相关产品的进口额是3424.6亿美元, 并且累计同比增长幅度为69.0%；而相关产品的出口额是3491.3亿美元, 累计同比增长幅度为61.1%, 这两者均维持着较高的增速。

第二, 就进口贸易方式进行观察, 和出口存在关联的进口呈现出显著的增长态势。在1至5月期间, 与半导体相关产品的进口相比去年同一时期增长了46.5%, 其中, 加工贸易对其增长所起到的拉动作用为14.9个百分点, 保税物流对其增长所起到的拉动作用为19.0个百分点, 加工贸易与保税物流二者加起来对进口增长的拉动作用总计为33.9个百分点, 这二者对进口增长的贡献率达到了73.0%, 显著高出了去年的50.6%。鉴于加工贸易以及保税物流进口大多跟后续加工、组装还有再出口相关联, 它对半导体相关产品进口增长贡献率的提高, 更进一步显示出本轮半导体进口的高增长主要是受到出口需求的拉动。

2、量价结构：涨价飞速，数量承压

再进一步去拆解其结构来看, 半导体相关的进口主要是集中于自动数据处理设备及其零部件, 以及电子元件这两类。在5月的时候, 二者于半导体相关商品进口当中的占比分别是21.2%以及75.6%, 相加之后达到了96.8%, 进而构成了半导体相关进口的绝对主体。具体来说的话:

自动数据处理设备及其零部件, 其增长主要是由零件发挥作用, 由附件促成, 由存储部件贡献的。

自动数据处理设备及其零部件进口时, 零件、附件以及存储部件占据着主要地位。就占比而言, 在1至5月期间, 二者的占比分别是50.7%以及24.6%, 加起来总计达到75.3%。从增量贡献方面来瞧, 1至5月自动数据处理设备及其零部件进口累计同比增长78.3%, 其中零件、附件拉动了60.9个百分点, 存储部件拉动了22.9个百分点, 二者合起来拉动了约83.9个百分点。

前期呈现“量价齐升”态势的存储部件进口, 如今已转变为“量弱价强”的状况。在1至5月期间, 存储部件进口数量累计起来同比增长幅度为13.1%, 然而到了5月单月, 同比却转为负数, 降至-13.4%；与此同时, 5月的进口均价同比上升跃至198.3%, 在明显程度上高于1至5月平均同比增速102.0%。

自动数据处理设备的零件、附件进口增长, 和存储部件不一样, 一直是以价格拉动作为主要方式, 数量方面持续承受压力。在1到5月期间, 自动数据处理设备的零件、附件进口平均价格同比增长了295.4%, 到5月单月的时候, 又进一步上升到了560.9%；与此同时, 进口数量累计同比下降了7.1%, 5月单月同比降幅进一步扩大到了19.4%。

3、景气展望：重在出口，景气或有支撑

基于半导体这类相关产品的进口需求主要是被出口链条所带动这一情况, 并且其出口景气程度又主要是受AI周期予以支撑, 所以后续半导体相关的进口或许仍旧会保持着较高的景气状态。从高频数据方面来看, 韩国在6月前20天的时候半导体出口同比呈现出小幅回落的态势, 降至188.36%, 不过依旧处于历史高位；从领先指标角度而言, 费城半导体指数表明截至9月全球半导体销售额的增速或许仍然趋向于上行。综合各方面的情况来看, 半导体相关的import需求在短期内依然是有支撑的。

（三）黄金：受市场和监管双重影响

海关总署统计口径里的黄金进口是各类不算央行购金的非货币黄金, 包含黄金及其制品等类别, 详见图表10。黄金及其制品的进口挺特别, 处在受管制状态。这表明, 一方面它的进口会受市场供需变化的作用；还有一方面, 政策跟审批因素也会给进口节奏带来干扰。

（1）量价视角看，黄金进口为何高增？

现阶段而言, 黄金进口呈现出增长较为迅速的态势, 价格方面的因素依旧是主要的拉动因素, 然而价格的绝对水平已然是从高位开始回落。在1月至5月期间, 所有黄金及其制品的累计进口额同比增长了173.4%, 其中进口的平均价格同比增长了109.2%, 这是进口金额实现高增长的主要源头。可是, 从价格的绝对水平来观察, 在2月至5月期间, 黄金及其制品的进口平均价格已经从峰值的127.5美元每克下降到了113.0美元每克。与此同时, 进口的数量维持在高位, 在1月至5月期间, 进口量由150.5吨上升至215.3吨, 累计同比增长了41.8%。

（2）市场视角看，数量增长由何驱动？

我们要进一步去识别黄金进口增长的结构来源, 所以要把黄金及其制品进口分成两类, 一类是那种不具有工业用途的金制品, 这部分有偏向投资和消费的属性, 另一类则是用于工业或者实验室的金制品。在5月的时候, 前面说的那种不具工业用途的金制品, 在黄金及其制品整个进口里面, 它所占的比例, 大约是99.8%, 而后面说的用于工业或实验室的金制品在其中所占比例, 大约是0.2%。

这样作此区分, 主要有两点依据, 先是工业或实验室用金制品进口量整体波动较为微小, 但是非此的工业用金制品进口波动更为明显, 这是黄金进口数量产生改变的主要源头所在（有图表11为证）, 其次是在剥离相关工业或实验室用金制品之后, 黄金及其制品的进口均价和伦敦黄金现货价格基本上保持一致, 从而更加适宜用来观察国际金价对于进口价格的传导情况。

基于上述拆分办法，我们发现：

黄金进口量可能会因境内外黄金价差走阔而被拉动, 在把工业或实验室用金制品给剔除掉之后 , 黄金及其制品进口量跟境内外黄金价差有着一定同步性 , 自去年四季度开始 , 境内外黄金价差震荡着走阔 , 这对黄金进口量构成了一定支撑,2025年9月到2026年5月 , 上海金交所黄金现货价格与伦敦金现货月均价差 , 从低点-33.65美元/盎司攀升到了20.6美元/盎司 , 同一时期 , 把工业或实验室用金制品剔除后的黄金及其制品进口量震荡着向上行进。在2025年10月的时候, 到2026年5月期间, 该口径之下的进口量, 从61.14开始发生变化进而升至163.5吨。在1月至5月期间, 它的进口量同比增长了76.6%, 显著地高于包含工业或者实验室用金制品的整体黄金以及其制品进口量同比增速41.8%。

2、景气展望：量价的市场支撑因素边际减弱

以价格的视角来进行观察, 进口的平均价格在同比方面的拉动已然呈现出放缓的情况。在5月单独的一个月当中, 黄金以及其制品的进口平均价格同比增速回落至63.1%, 和1至5月累计的均价同比增速110.8%相比, 明显地放缓了。从高频指标方面来看, 伦敦金现货价格从3月开始以来, 持续地震荡着向下运行, 它30日移动平均同比增速同样也跟着回落。截止到6月19日, 伦敦金现货30日移动平均同比增速已经降低至33.7%, 相较于5月底的40.7%, 进一步地出现下滑, 这意味着后续进口价格在同比上的拉动或许会趋向于进一步地减弱。

从数量的角度去看, 价差对边际的支撑出现降温情况, 然而其仍旧处于历史偏高的区间里。在5月单月的时候, 黄金以及其制品的进口数量同比增长了41.6%, 这与1至5月累计同比增速41.8%是基本保持一致的。从高频指标方面来讲, 境内外黄金的价差在近期已经具备了边际回落的迹象。一直到6月19日, 上海金交所黄金现货与伦敦金现货30日平均价差下降到了23.5美元/盎司, 其低于6月初的高点27.5美元/盎司。不过从整体上看，当前的价差依旧处于历史较高的水平, 大概位于2019年以来的79.7%分位。

需要加以说明的是, 上述所进行的分析呢, 主要是基于市场价格信号的。而由于黄金以及其制品的进口, 还受到进口准许、监管审批等并非市场因素的影响, 所以后续仍然需要关注监管节奏的变化对于进口量所产生的扰动。

（四）原油：高价抑制实际需求

由于受地缘冲突致使能源价格被推升的影响, 原油进口展现出明显的量与价分化的特征, 即价格大幅地向上行进, 数量显著地向后回落。在1月至5月期间, 原油进口的金额累计同比仅仅增长了2.8%, 其中平均进口的价格同比上涨了12.1%, 然而进口的数量同比下降了5.0%。5月原油进口数量降至3308万吨, 这一数据从绝对水平来看, 创下了2018年3月以来的最低纪录, 环比下降的幅度达14.0%, 同时与去年同期相比较, 同比下降了29.0%；同一时期, 原油进口的平均价格上升到了806.8美元/吨, 这形成了自2022年俄乌冲突发生以来的高位状态, 并且已经十分接近2022年7月的峰值808.4美元/吨, 相较于上一阶段环比上涨了8.4%, 和去年同期相比同比上涨幅度为62.4%。

依照拆分贸易方式进行观察, 可看到原油进口数量出现回落, 这主要同一般贸易进口走弱存在关联, 或许能够反映出国内实际需求呈现出偏弱的态势。其一, 一般贸易进口自去年四季度开始以来, 一直处于持续下滑的状况下走, 这是致使原油进口。 数量被拖累的主要因素。在去年9月的时候, 一般贸易原油进口量大概是3005万吨, 到了今年5月, 此进口量下降到了1598万吨。其二, 保税物流进口在一季度的时候, 先是历经阶段性跃升，之后又回落, 这种情况或许能够反映出在油价上行预期以及供应扰动的背景之下, 所产生的提前备货行为。一季度的时候, 保税物流的月均进口量达到了1642万吨, 到5月就回落至1106万吨, 比去年月均水平还低1296万吨。鉴于保税物流有着仓储、调拨以及转口属性, 它出现那些波动, 也许跟提前备货存在关联。3）加工贸易进口量是稳步上升的态势, 不过规模相对来说比较有限, 对于整体进口数量所起到的对冲作用也是有限的（图16）。在1 - 5月期间, 加工贸易原油进口量从559万吨上升到了603万吨。

1、需求分析：炼化利润承压，进口需求走弱

原油进口量出现了大幅回落, 除了前期存在提前备货的情况, 还有阶段性运输不畅等一系列因素之外, 进口成本不断上升, 进而对炼厂利润造成挤压, 这或许也是其中重要原因之一。

其一, 历史数据表明, 原油进口量跟汽柴油以及原油进口价格之间的价差存有一定相关性, （图十七）。最新数据显示, 山东地炼汽油、柴油月度均价相较于原油进口均价的价差都明显地收窄。五月时, 汽油跟原油进口价差是每吨两千四百零一元, 处在二零一四年有此数据以来的第五低水平, 环比大幅回落百分之二十六点三, 同比下降百分之三十七点七；同期当中, 柴油跟原油进口价差降至每吨一千五百七十六元, 是二零一四年有数据以来的最低水平, 环比回落百分之三十三点七, 同比下降百分之四十五点二。

其二, 近期, 原油进口量出现回落, 港口商业原油库存也回落, 炼厂开工率同样回落, 这或许从侧面反映出, 在高成本环境之下, 炼厂补库的意愿趋向于减弱, 加工的意愿也趋向于减弱。5月, 港口商业原油库存指数月均值下降到了101.5 , 6月直至如今, 均值进一步下降到了98.6 , 创造了2023年有数据以来的新低；同一时期, 山东地炼厂开工率月均值下降到了57.5% , 6月直至如今, 均值进一步下降到了52.2% , 是2024年9月以来的最低值, 和环比相比回落了5.3个百分点, 不过同比的时候仍然高出3.55个百分点（图18）。

2、景气展望：高频指标显示原油进口量价或均边际回落

原油进口价格在价格层面, 其均价可能会出现沿边际方向回落的情况, 不过依旧处于较高的位置。由于受到霍尔木兹海峡开放预期升温这一因素的影响, 自6月开始, WTI原油价格和布伦特原油价格都出现了明显的回落态势。截止到19日的时候, 在月内二者的均值分别下降到了86.3美元每桶以及89.0美元每桶, 与环比相比分别回落了11.9%以及14.2%, 由此表明6月原油进口的价格或许会相较于5月的高点呈现出下行的状况。

讲起数量范畴, 原油抵达港口并入库的情形或许依旧呈现较弱态势。依据周度指标来观察, 中国港口商业原油库存指数跟山东地炼开工率一同出现下滑, 这或许意味着港口库存的减少更多是源于到港入库速度的放缓, 进而表明6月原油进口数量仍然有可能承受压力而下降。

（五）进口三个链条对贸易差额影响几何？

今年1月至5月期间, 我国累积的贸易顺差数额为4517亿美元, 与去年同期相比增长幅度为3.8%, 相较于去年同期具有39.5%增速而言, 增长速度显著减缓。贸易顺差增长速度减缓很大程度上是受到了哪些相关商品的影响而导致的呢? 顺着进口方向较为值得人们去关注的三个有着关联的环节, 进一步对贸易差额进行剖析, 能够发现: 黄金以及其制成的相关产品乃是造成贸易顺差增长步伐受到阻碍的主要因素, 原油对于贸易顺差增长的影响体现在近期其导致的贸易差额差距呈现出宽度有所增加的态势变化波动, 半导体及其相关连所有各类产品有关进口和出口基本上整体达成了内部之间自我的一种平衡性状态。详细地进行观察进而得出下面的情况:

在半导体有关产品那里, 一到五月时, 贸易差额总计是六十二亿美元, 在全部贸易顺差里占据的比值仅仅是百分之一点五, 和去年同期相比较, 下降幅度达到百分之八点零；然而去年同期, 同比下降幅度高达百分之六十九点八。这表明, 半导体相关产品对于贸易顺差增长所产生的拖累, 已经显著变窄了。

在黄金及其制品这方面, 1至5月的时候, 贸易差额合计起来是负907亿美元, 逆差跟去年同期相比扩大了280.8%, 然而去年同期逆差同比是收窄了53.1%的, 今年从“逆差收窄”转变成为“逆差大幅扩张”。从同比增量上去看, 1至5月黄金及其制品的逆差相比去年同期扩大了669亿美元, 这相当于贡献了全部贸易顺差同比收窄规模（179亿）的374%, 是拖累贸易顺差增长的核心因素。

原油这方面, 1月到5月, 贸易差额总计是负的1259亿美元, 逆差跟以往同比增大了3.1%；去年同一时期, 逆差跟以往同比缩小了11.6%, 也是从“逆差缩小”转变为“逆差扩大”。从同比增加的量来看, 1月到5月原油产生的逆差较去年同一时期增大了38亿美元, 也就是贡献了全部贸易顺差同比缩小规模（179亿）的21.4%。除此之外, 在4月的时候, 原油贸易发生逆差现象, 其增幅在边际状态下呈现出走阔的态势, 相较于去年同一时期, 逆差金额分别是扩大了32亿美元以及34亿美元, 这二者加起来所贡献的数值在于4至5月期间贸易顺差同比收窄规模（85亿）里大约占据了77.1%；与之形成对照的情形是, 在相同的时间段内, 黄金及其制品所贡献的比例约为283%, 它依旧是主要的造成拖累的项目。

在其他商品范畴之内, 1~5月总计贸易顺差是6616亿美元, 与去年同期相比较增长幅度为8.8%, 此增速低于去年同期8.8%，不过依然维持着正增长态势。就同比增量方面而言呢, 1~5月其他商品顺差相较于去年同期增大了大概534亿美元, 这对整体贸易顺差起到了一种支撑的作用。到了5月单月的时候, 其他商品贸易顺差又回升到了1503亿美元, 同比增速提升到了11.5%, 已然接近于去年一整年12.8%的增长水平。

详情可见华创证券研究所发布的报告, 其发布时间为6月23日, 报告题目是《【华创宏观】谁推高了进口——“金”“芯”“油”三个链条的拆分》。

本资料专为华创证券客户里的金融机构专业投资者而设, 它依据《证券期货投资者适当性管理办法》以及配套指引, 请勿以任何形式去将本资料予以转发, 要是您并非华创证券客户中的金融机构专业投资者, 那就别去订阅、接收, 或者使用本资料里的信息, 本资料在设置访问权限方面存在困难, 倘若给您带来不便, 还望能得到您的谅解, 感谢您给予理解以及配合。

猜你喜欢